国企激励应慎用期权

 

　　国有上市企业也要搞股权激励的观念似乎已广为接受，但是股权激励究竟采取什么形式、考核的标准是什么、激励报酬的水平应该有什么限制等问题仍然有很大的争议。最近国资委和证监会等监管部门出台了规管股权激励的文件，并且还会继续出台新的文件，这也反映了上市公司在股权激励方面已经存在以及将来可能出现的问题。
　　通常私人控股的民营上市企业的高管也是大股东，没有必要给他们股权激励。民企中非股东管理人员的激励是否用股权激励则取决于公司股票的价值与该管理人员的工作表现相关度有多高。而在经营权与所有权相分离的企业，尤其是国有企业，高层管理人员则特别需要给以激励。真正的难题是如何激励？激励报酬体系的设计最要避免的是光有报酬而没有激励的情况。激励报酬可以是基于某些考核指标的现金奖励，也可以是股权激励。股权激励大体说有两种，即股票期权激励与有限制股票单位激励，两者可以与一些绩效指标挂钩，也可以不挂钩。在不挂钩的情况下，可以认为绩效指标就是股票的价值（或者价格）本身，其他的股权激励形式都是它们的变种，如反映相对绩效的指数化期权激励。
　　在中国，股权激励还是刚刚开始的、热门且敏感的新鲜事物，很多人可能没有认识到股权激励的方式即使在西方发达的市场经济国家也主要是过去十几年的事。据美国经济学家霍尔和墨非的一篇文章，除美国以外，十年前世界上其他地区企业高管的薪酬中只有10%以下来自股权激励。股权激励用得最普遍的是美国，大体是20年前开始的，到2000年，标准普尔500指数里的公司的首席执行官（CEO）的三分之二的薪酬来自于股权激励，其中绝大多数用的是股票期权激励。由于大量运用期权激励，这些CEO的中位数年收入已超过800万美元。美国CEO的平均薪酬与生产一线工人的平均薪酬之比接近300倍。根据哈佛商学院一个案例引用的2002年左右的数字，在英国这个比例是26，法国是16，德国是11，日本是10。（不过根据英国《金融时报》最近的一篇报道，德国高管的薪酬已达到员工薪酬的40倍以上。）可以看出，美国大量用股权激励是个例外，而不是常态。
　　尽管国企高管需要激励，可以用但并不必须要用股权激励，尤其不等于要用期权激励，也可以通过提高现金奖励在总报酬中的比重来达到激励的目的。股权激励只是一种激励的办法，不是最普及的办法，也不一定是最好的办法。股权激励的效果不仅取决于激励计划的设计，还取决于企业的性质（如所有制结构）以及其他公司治理机制（包括法律、监管机制）和资本市场运作的效率。股权激励尤其是期权激励最终是通过股票价格的上升来达到激励目的，可以说考核指标就是企业的股票价格本身。如果一个企业的股票价格能够充分反映公司的长期价值，那么在不被滥用的情况下，这种激励方式就比较理想，不再需要另外的考核指标。但是，如果公司的股价几乎不能反映高管人员的工作效果，那么用股票期权就没有意义。很多企业将股权激励与一些绩效指标挂钩，以为这样会增强股权或期权的激励作用。但是股权激励的本意是要避免会计上的绩效指标不能反映企业长期的盈利能力的问题，如果一个企业能够找到一个合理的绩效考核指标体系，那又何必要奖励以股权呢？
　　一个企业的股权激励方案是否合理，最根本的是看它在多大程度上能够将管理人员的工作动力与企业的目标联系起来。股权激励方案一是要看激励效果，二是要看激励的成本，不同的股权激励形式有不同的成本和效果。基本的原理是：给定相似的激励成本，要达到尽量好的激励效果或者说尽量高的激励强度；而给定相似的激励强度，要采用成本最小的办法。股权激励的强度应该考虑下面几个因素：（1）股票价格与企业的长期绩效的相关度，相关度越低，股权激励越没有效果，而这个相关度在相当程度上取决于股票市场的效率；（2）企业的长期绩效多大程度上受激励对象的努力与决策的影响，影响越小，股权激励效果越差；（3）股票价格波幅的大小，波幅越大，股权激励的成本越高；（4）经理人员个人有多大财力来购买公司股票，财力越大，越应该采用强制性持有公司股权的办法，从而减少奖励性质的股权。
　　股票期权计划在不被操控和滥用并且股价比较能够反映公司长期的绩效的条件下，是强度很大的激励方法。但是根据美国公司的经验，在实施过程中，股票期权激励存在很多问题。第一，股票期权的实际价值不容易度量，而且在以前是不用入账的，高管可以比较容易从董事会那里得到比较优厚的期权激励报酬；缺乏独立性的董事会也常常有意通过期权激励而给高管很高的薪酬，使得期权没有成为激励机制，而是成了向企业高管输送利益的机制。第二，股票期权激励计划容易被操控，如高管可能选择最有利的时机给自己发放期权。有一项研究发现，高官通常在宣布利好消息之前或在宣布不利消息之后得到期权激励计划。中国企业也出现了类似的做法。更恶劣的是有些高管通过更改期权激励计划的签署时间，将签署日期写到股价低谷的时候，从而获取巨额报酬。第三，期权可能诱导企业高管通过做假账等办法操纵股价。第四，期权可能随大市上升而升值，而不是由于企业股价跑赢大市；反之，当股市为熊市的时候，期权则可能完全失去激励效果。第五，期权的价值波幅比股票的价值更大，所以从被激励人的角度看，风险调整后的价值较低，因而激励的成本较高。
　　期权激励有这么多的问题，为什么反而是美国公司最为普遍采用的激励方式呢？这里有多种原因，一个主要的原因是会计与税收制度，直到几年前，期权激励是不计入成本的。 另一个原因可能是正因为期权容易被操纵和滥用，所以当董事会缺乏独立性的时候，企业高管有所有的理由保留期权激励的方式。不过在过去几年里，越来越多的美国企业开始取消期权激励，而转向现金奖励和限制性股票单位激励。
　　如果说股票期权的激励方法在美国这样资本市场的运作相对比较完善、股价的投机性相对较小、法律监管机制相对比较健全的市场经济体系里都会导致有报酬无激励等被滥用的情况，那么在中国目前的市场环境下，股票期权作为激励的方式还是不用为好。证监会、国资委发文规管股权激励，虽然一些规定很值得商榷，但其苦衷也是可以理解的，无非是因为股权激励可能会被滥用而成为利益输送的机制。
　　总而言之，国企高管应该激励，但是要慎用股权激励，最好不要用期权激励。要认识到股权激励其实是一个比较简单化的激励机制，其绩效考核指标只有一个，那就是股票价格。如果要搞股权激励，最好用限制性股票单位激励的办法，而少用期权的办法。尤其要防范通过以股权激励为名搞利益输送，而要做到这一点，就必须要有独立的薪酬委员会及有独立性和公正信誉的薪酬咨询专业机构参与。独立性说起来容易做起来难，但是如果缺乏这一条，国有企业的股权激励可能还是不搞为好。但是另一方面，国有企业在慎用股权激励方法的同时，应该增加现金激励的强度，尤其要引入中长期激励计划。，尤其是不要限制可变薪酬在总薪酬水平中的比例，否则会大大降低激励的强度，结果可能是算了小账而损失了大账。■

作者为中欧国际工商学院经济学教授