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通胀风险为大

2010年01月21日 12:55 来源于 财新网
超量的货币供应,加上逐渐被磨平的产出缺口,可能导致中国的通货膨胀在2010年失控

  【财新网】(刘利刚)中国异乎寻常的经济刺激计划,已经取得了预定的成果。中国经济已扭转了此前的下滑趋势,实际产出正回到潜在产出值附近,四季度的GDP也证实了这一点。

  国家统计局公布的数据,四季度GDP达到10.7%,不仅超出了市场预期,也远高于中国经济的潜在增速(约在9.5%至10%左右)。

  我们的研究显示,如果保持目前的货币增速,由于产出缺口逐步转正,中国的通胀率将在2010年达到6.7%,峰值将超过10%。在另一种假设下,即实际产出超出潜在产出2%,CPI将达到8.6%,峰值将超过12%。如果不对货币政策进行收紧,通胀将成为中国在2010年面临的最大风险。

  国家统计局发布的数据显示,2009年12月,中国居民消费价格指数上升1.9%,通胀水平提高的速度超过预期。

  尽管中国央行“提前”上调了存款准备金率,但货币政策仍处于“适度宽松”的状态。那么,在货币仍然宽松、经济已开始增速的情况下,中国的通胀情景将会怎样?

  为了研究需要,我们引进了“P-star”模型,这个模型不复杂,简单而言,通过计算实际GDP、货币流通速度的“均衡值”,可以得到实际货币供应量的“均衡值”。比较“均衡值”与现实中的实际货币供应量,就能得出实际货币供应缺口。如果缺口为负,那么说明实际货币供应量过小,反之则说明过大。

  中国目前的情况不容乐观。结果显示,“过量货币供应比”也能更好地对通货膨胀进行预测,其相关性和平滑度都比M2好。目前,中国的“过量货币供应比”约为23%,即实际货币供应量超出“均衡值”23个百分点。而在通胀率最高的2007年,其峰值也不过为8.9%。

  中国在2009年遭遇了一年的通货紧缩,2009年全年居民消费价格下降0.7%。为什么过量的货币供应并没有导致通胀在2009年“抬头”呢?秘密是“产出缺口”。

  因国际金融危机导致外需大幅下滑,中国企业尤其是外向型企业,出现严重的产能过剩。同时,由于失业人口的增多,消费相对减弱。供大于求,通缩随之产生。

  从经济学意义上来讲,供过于求在很大程度上说明“产出缺口”的存在,相关数据也显示,中国在2009年四季度前也遭遇了长达一年的“产出缺口”,而“产出缺口”最大时达到了GDP的2%,这也是近十年来少见的。由于“产出缺口”的存在,通缩的产生也就无可避免了。

  简单的实证分析也显示,“实际货币供应缺口”和“产出缺口”均对通胀具有显著的先导性,但“产出缺口”的作用是“实际货币供应缺口”的3倍左右。这不仅揭示了通缩在2009年出现的原因,同样也为2010年的通胀前景提供了基础模型。

  假设“实际货币供应缺口”不变,可以模拟“产出缺口”的变化,对通胀进行量化分析:第一种情景是,“产出缺口”为零,即实际产出等于潜在产出。结果显示,2010年全年平均通胀率约为6.7%,峰值将超过10%;第二种情景是,实际产出超出潜在产出1%,全年通胀率将达到8.1%。第三种情景是,实际产出超过潜在产出2%,全年通胀率将达到8.5%,峰值超过12%。

  以上三种情景,均假设中国央行并未从市场上回收流动性。同样,也可先预设通胀指标,来计算出央行需要从市场上回收多少流动性。

  中国央行对通胀的容忍区间在3%-4%,若使用这一假设,得出的结果有些惊人。按第一种情境,央行需要将“实际货币供应缺口”缩小至10%左右,与此相对应,需要提高存款准备金率3.5个百分点,如果存款准备金率每次提高50个基点,那么需提高七次。第二和第三种情景下,央行则需要提高存款准备金率4.5个和5.5个百分点。

  当然,这只考虑了存款准备金率一个工具的使用。中国央行还可动用加息和汇率政策,来紧缩性货币政策。实际上,对房地产市场,加息可提高购房成本,从而降低出现泡沫的概率。而中国也可通过人民币升值,减轻输入型通胀的产生。

  研究表明,中国的通胀威胁已经产生,提高存款准备金率只是货币政策开始收紧的第一步。

  作者刘利刚为澳新银行(ANZ)中国经济研究总监  

责任编辑:王长勇 | 版面编辑:朱张锁
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