2006年7月24日 谢国忠：通货膨胀挥之不去

　　
宽松的货币政策推高了通胀
　　全球通货膨胀已经达到了十年来的高位。2006年6月，中国、欧元区、日本、英国和美国的平均通胀率是2.9％，但2002年这一数字仅为1.2％。最新的数据显示，通货膨胀上升的趋势仍会继续。
　　国际上对通货膨胀的争论集中于其根源。油价的上涨被指为罪魁祸首，租金的上涨则是另一因素。然而，这种想法缺乏宏观层面的考虑。事实上，通货膨胀上升是由于一个宽松的货币环境。
　　十年来，中央银行一直采取宽松的货币政策，而不必担心通货膨胀的发生。尽管货币政策宽松，通货紧缩冲击（比如新兴市场危机、“9·11”事件、中国国有企业改革和日本银行改革）使得物价上涨控制在了较低水平上。随着那些通缩因素的结束，当前的货币市场越来越显现出通胀趋势。
　　这两年，虽然世界各国的中央银行都在提高利率，但各国政策的渐进性，使得紧缩措施不那么有效。当利率上升时，通货膨胀也在加剧。我估计，真实基准利率仍需提高0.5个百分点，才足以牵制通货膨胀和投机。

央行在自找麻烦
　　虽然有越来越多的通胀水平高企且正在加速的迹象，全球主要的央行却都对经济做出了温和的判断，这让金融市场非常困惑。
　　在第一次升息之后，日本银行平息了进一步加息的预期。美联储在不断告诉市场，通胀将会下降——即便这违背事实。而在一系列经济过热的数据下，中国人民银行却只把准备金率提高了0.5％。
　　央行是否比市场知道得更多？我认为不是。央行的保守是由于他们担心金融市场对于高通胀的反应将会给经济带来冲击。金融市场的规模已经如此巨大，其表现对经济的强弱有决定性的作用。而且，作为金融创新的成果，资产市场现在也已经变成了另一个金融市场。因此，为了实现软着陆，央行试图控制金融市场。
　　但是，央行所为可能适得其反。他们的温和表态，为商品投机——这是通胀的主要来源——提供了动力。当真实的基准利率接近于零时，已经很猛烈的投机将会变得更糟。央行目前的姿态只会鼓励投机者将其赌注加倍。这使得通胀可能会持续上升，最后央行将不得不急剧地提高利率，而这可能会引发经济崩溃。

通胀可能会持续上升
　　通胀是一种货币现象。近年来，产品和服务的供给受到制约，这已经激发了快速的通货膨胀。随着货币供给的增加，各种资产的价格也不断上扬。通胀传导到整个经济体中，只是一个时间问题。
　　来自香港的数据显示，近两年，中国的出口价格已经上升。这来自于原材料价格和工资的上涨。从前，中国的出口价格较低，这在全球范围内压低了可贸易品的价格，进而使得OECD国家的通胀率也较低——尽管这些国家的服务价格上涨。中国出口价格的这种改变，对全球通胀的趋势都造成了复杂的影响。
　　日本的消费复苏应该也是全球通胀压力上升的一个因素。现在，日本很多企业正在对首次找工作的人提供永久性的工作岗位，这提高了劳动成本，扩张了消费。
　　不过，现在生产率仍然很高。当货币量很大（货币供给对GDP的比率高于历史平均水平）时，生产率增长加速所起到的作用，将会与通货紧缩类似。但是，在其他条件不变的情况下，当经济周期走入成熟期时，生产率增长率将会有所下降。现在即是如此。其效果，类似于推动通缩的因素消失。因此，我认为，将会发生大规模的债券价格下跌。
　　债券市场仍然相信，通胀不是一个严重问题。随着房地产市场冷却，油价高企，需求将会下降，这会使得通胀水平降低，而央行将在2007年降息。但是，只要全球真实利率仍然处在现在的低位上，经济的弱势就不足以使通胀水平降低。
　　。在我看来，一旦债券市场接受这一点，债券收益就将上升100个基本点，或者更多。■

（记者胡蛟 严江宁整理）

　　谢国忠为摩根士丹利亚太区首席经济学家